香港——数周来，全球市场一直关注着中国恒大的困境，这家濒临破产的房地产巨头背负的债务或不止3000亿美元，它看来无力向全球投资者支付所需款项。 周四，在最后期限过去三天后，债券持有人没有从恒大方面听到任何消息，一家大型信用评级公司宣布恒大违约。围绕这个中国巨头命运的种种疑问并未因此而化解，反而愈加扑朔迷离。 惠誉评级在声明中表示，它已将这家中国房地产开发商列入“限制性违约”类别。这意味着恒大已正式违约，但尚未进入任何类型的破产申请、清算或其他将停止运营的程序。

下一步是破产、抛售还是照常营业，仍然未知。在美国和其他许多地方，债券持有人可以在一家公司不情愿的情况下推动其进行某种形式的重组，通常是在法庭上，然后分钱还债。这仍然可能发生。但恒大的衰退发生在中国，中共对企业倒闭采取坚决措施以防形势失控。对于恒大而言，风险很高：该公司的突然倒闭可能会打击该国的金融系统，或者冲击到许多购房者，他们已经付款购买了尚未建造的恒大楼盘。

它的投资者基本上毫无选择，只能拭目以待，看看恒大在一组有国家背景的金融机构的建议下，下一步将采取怎样的行动。“我们都预计恒大拿不出什么锦囊妙计，”在恒大债券中持有少量头寸的投资公司SC Lowy的首席执行官米歇尔·洛维表示。“现在，他们的职责是拿出某种形式的重组方案，”他说。恒大没有回应置评请求。惠誉表示，该公司没有回应惠誉的确认请求，即它是否已经满足或错过了向周一到期的债券持有人支付8200万美元，这促使该评级公司在周四采取了行动。惠誉周四还将另一家陷入困境的大型开发商佳兆业纳入“限制性违约”类别，此前该公司未能在本周早些时候向债券持有人支付4亿美元。这些违约正在验证外国投资者长期以来的一种看法，即北京最终会出手拯救其最大的公司。多年来，许多投资者基于这一假设投资恒大这样的公司。最近，为了控制中国不可持续的债务问题，当局表现出越来越多的意愿允许公司倒闭。为强调这一点，中国央行将恒大问题归咎于该公司“自身经营不善、盲目扩张”，并表示危机仅限于恒大。央行行长易纲周四表示，恒大将经历类似于典型重组的过程，暗示纾困计划不在考虑之列。“恒大的风险是市场事件，将按照市场化、法治化原则妥善处理，债权人和投资者的权益将依法保障，”他说。

恒大已经表示要“积极接触”海外债权人，制定重组方案。但很明显，中国政府将在其中发挥作用。本周早些时候，恒大表示，来自多个政府支持的机构的官员已经加入了一个风险化解委员会，帮助该公司进行重组。在处理以往的大企业危机时，北京始终处于首要和核心位置。三年前，在将安邦保险集团的董事长逮捕（后因诈骗罪入狱）之后，北京接管了该集团。去年年初，当地政府官员出手接管海航，这家运输物流集团因昂贵的海外收购而负债累累。在他们的推动下，这家陷入困境的公司进入了破产管理。挑战这种趋势的海外投资者将面临极大风险。中共控制着地方法院，并且有让海外投资者血本无归的记录。投资者可以追讨海外资产，但这个过程可能很麻烦。“恒大结构复杂，在中华人民共和国境内外都有实体存在，”瑞格律师事务所(Ropes & Gray)驻香港合伙人丹尼尔·安德森表示。“并没有一个明确、单一的法律机制来进行集团重组，”他说。“因此，重组必须跨越多个司法管辖领域，这让它变得极其复杂。”

十多年来，恒大一直是中国最大的开发商，在全世界前所未见的房地产热潮中赚得盆满钵满。每一次成功都让这家公司扩张至新的领域，包括瓶装水、职业体育和电动汽车。最终，为了支付欠银行、承包商和投资者的账，恒大借了太多钱。除了今年的3000亿美元账面债务，一些专家估计其表外债务可能还有1560亿美元。中国政府试图给房地产市场降温，是恒大陷入财务危机的原因之一。由于担心更广泛的金融体系受到波及，监管机构出手打击恒大这样的开发商，强迫它们偿还欠银行和其他金融机构的债务。恒大难以出售其庞大的商业帝国。尽管与有兴趣的收购方进行了洽谈，恒大并未能卖掉其电动汽车业务。专家提醒称，收购方都在等着大甩卖。房地产市场的放缓和新房需求的减少让情况变得更糟。

恒大通常依赖于在房子建好之前进行预售的销售模式。今年9月，仍有多达160万购房者在等待恒大交房，而恒大召集高管，要求他们公开签署所谓的“军令状”——即保证让数百个已经售出的楼盘项目完工的承诺。为了兑现这一承诺，恒大要么继续预售新房，筹集足够的运营资金；要么就得找到其他的资金来源。值得注意的是，恒大在数月时间里仍设法继续偿付债券持有者。没多少人觉得恒大还能维系很久。随着投资者陷入恐慌，并将借贷成本推至新高，中国其他开发商也开始陷入困境。由于对房地产行业借贷的更广泛打击，融资渠道有限，超过11家房产公司在今年出现债券违约。随着问题的恶化，恒大越来越不愿谈论前景。为了弄清楚它有没有支付款项，金融界转向债券持有者，询问他们是否收到了任何资金。在中国，任何负面新闻都会被审查压下来。现在，投资者必须等待恒大和北京发布他们认为可以透露的信息。“（他们）的想法是，”SC Lowy公司的洛维表示，“必须得搞清楚真正的资产有哪些，真正的债务有多少，还有就是这家公司要以怎样的形式生存下去。”